本文來自微信公眾號(hào)：國泰君安證券研究（ID：gtjaresearch）
回想中國鐵塔（0788.HK）在港股上市時(shí)，并不為眾人所看好——資產(chǎn)太重、通信運(yùn)營商股東的利益不一致、未來資本開支大，這些詬病一直圍繞在這家中國有且僅有的鐵塔公司身上。
然而經(jīng)歷了短暫的低迷之后，中國鐵塔的股價(jià)從去年底開始走出了漂亮的上漲曲線，以1500億港幣的龐大市值身軀垂直起跳，短短三個(gè)月時(shí)間翻了近一倍。
這是怎樣的一家公司，背后又是如何的一個(gè)行業(yè)？國泰君安通信行業(yè)近期推出鐵塔行業(yè)深度研究《鐵塔行業(yè)：5G時(shí)代共享模式助力行業(yè)騰飛》，詳細(xì)講解了這個(gè)不為福斯熟悉的行業(yè)背景，并展望了5G時(shí)代鐵塔行業(yè)大有可為的原因所在。
鐵塔行業(yè)的前世今生
1947年，美國貝爾實(shí)驗(yàn)室提出了蜂窩通信的概念，將移動(dòng)電話的服務(wù)區(qū)劃分成若干個(gè)小區(qū)，每個(gè)小區(qū)設(shè)立一個(gè)基站，構(gòu)成蜂窩移動(dòng)通信系統(tǒng)。這個(gè)，便是最初鐵塔的雛形。
電信鐵塔最早掌握在運(yùn)營商手中，曾被看作是為了滿足移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營商(MNO)的需求而建設(shè)的“貶值資產(chǎn)”。有時(shí)運(yùn)營商會(huì)通過基站換基站來實(shí)現(xiàn)共享，但從未將其看作自己的核心增值業(yè)務(wù)。
受益于2G時(shí)代的用戶激增，我國的通訊鐵塔行業(yè)起步于20世紀(jì)80年代末、90年代初。90年代中后期，國內(nèi)通信行業(yè)的迅猛發(fā)展拉動(dòng)了對(duì)電信鐵塔的需求，使得我國鐵塔行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期。2004~2008年移動(dòng)通信用戶每年保持在17%以上的速率增長，受此影響中國鐵塔市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，年復(fù)合增長率接近8%。
鐵塔行業(yè)逐漸興起使得運(yùn)營商開始將鐵塔資產(chǎn)剝離出來，重新組成鐵塔企業(yè)。鐵塔公司一般將鐵塔和機(jī)房租賃給運(yùn)營商，安裝其天線和其它配套設(shè)備。同時(shí)，鐵塔公司也負(fù)責(zé)日常維護(hù)及電力接入等配套服務(wù)以維持基站的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。
2004~2008中國通信鐵塔市場(chǎng)規(guī)模加速增長
2008年底，工業(yè)和信息化部為中國移動(dòng)、中國電信和中國聯(lián)通發(fā)放了3張3G牌照，中國移動(dòng)、中國聯(lián)通和中國電信分別為3G的建設(shè)注資558億元、500億元和100億元。同時(shí)，3G網(wǎng)絡(luò)的全面建設(shè)和2G網(wǎng)絡(luò)容量的擴(kuò)充帶動(dòng)了無線網(wǎng)絡(luò)設(shè)備領(lǐng)域的投資。鐵塔作為基站建設(shè)的必要部件，享有巨大的發(fā)展空間。
五年后，工信部正式向三大運(yùn)營商發(fā)布4G牌照，而2014年三家運(yùn)營商合資成立中國鐵塔股份有限公司，并將自己的鐵塔資產(chǎn)剝離給中國鐵塔。
因此，中國鐵塔成立之初便擁有超過120萬座鐵塔，到2018年增加至192萬座鐵塔，國內(nèi)市場(chǎng)占有率超過97%。
中國鐵塔2014~2018年鐵塔數(shù)量穩(wěn)步上升
隨著5G的提前部署和企業(yè)發(fā)展模式的改變，鐵塔企業(yè)既是專門的電信設(shè)備銷售商，又是專業(yè)管理鐵塔和平臺(tái)基站的工程公司。
鐵塔企業(yè)不再僅僅將鐵塔租賃給移動(dòng)運(yùn)營商獲取收入，而是逐漸開展多元化業(yè)務(wù)，從最初服務(wù)于室外移動(dòng)通信，逐漸應(yīng)用于室分業(yè)務(wù)以及跨行業(yè)業(yè)務(wù)。
當(dāng)下全球鐵塔行業(yè)的格局
截至2018年12月，全球共有4412963座鐵塔，其中三分之二（2952382座鐵塔）掌握在鐵塔企業(yè)手中。世界前11大鐵塔公司掌握了全球56.5%的鐵塔資源，剩余數(shù)百家企業(yè)大多數(shù)只擁有不超過5000座鐵塔，集中于歐洲、拉美、東南亞和非洲等地區(qū)。
可以看出，鐵塔行業(yè)生態(tài)系統(tǒng)并不穩(wěn)定，多數(shù)資源集中在各國龍頭企業(yè)手中，隨時(shí)有可能掀起新一輪的并購合作風(fēng)潮。
從目前全球已上市的20家鐵塔企業(yè)來看，其中美洲有5家，歐洲有4家，亞洲有11家。亞洲雖然上市企業(yè)數(shù)量占優(yōu)，但是市值體量較小，整個(gè)行業(yè)的估值指標(biāo)仍由美國的AMT、CCI和SBAC三家巨頭主導(dǎo)。
全球超過2萬座鐵塔公司統(tǒng)計(jì)
目前全球的鐵塔企業(yè)營運(yùn)模式一般分為三類：
運(yùn)營商主營的鐵塔公司：是指運(yùn)營商股份占比51%以上的鐵塔公司，以亞太地區(qū)為代表。不過如果去掉中國鐵塔的192萬座鐵塔，這類公司的全球鐵塔份額將下跌至9.1%。
獨(dú)立鐵塔公司：即第三方公司獨(dú)立運(yùn)營，以北美地區(qū)為代表。其中美國是鐵塔發(fā)展最早、最為成熟、數(shù)量最多的國家，美國三大獨(dú)立鐵塔公司AMT、CCI和SBAC合計(jì)擁有超過15萬座鐵塔，在北美市場(chǎng)占比超過66%，擁有較高的議價(jià)權(quán)。目前美洲的發(fā)展趨勢(shì)逐漸向獨(dú)立鐵塔公司模式并攏。
合資基礎(chǔ)設(shè)施公司：由兩家及以上的移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營商將設(shè)備投入到第三方公司進(jìn)行管理，歐洲的規(guī)模占比相對(duì)較高。運(yùn)營商獨(dú)有或共享的鐵塔數(shù)量超過82%，三分之二的鐵塔市場(chǎng)份額掌握在移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營商手中，歐洲3G-4G市場(chǎng)的過度建設(shè)導(dǎo)致各國網(wǎng)絡(luò)嚴(yán)重重疊，市場(chǎng)內(nèi)部也缺乏增長動(dòng)力，很大程度上限制了鐵塔行業(yè)的快速發(fā)展。
隨著5G進(jìn)程的加速，獨(dú)立鐵塔公司逐漸成為主流的發(fā)展常態(tài)。自2012年開始，分拆鐵塔已經(jīng)越來越普遍，美國自20世紀(jì)90年代便奉行共建共享的獨(dú)立鐵塔運(yùn)營模式。歐洲市場(chǎng)上，沃達(dá)豐和Verizon等運(yùn)營商逐漸將運(yùn)營的鐵塔轉(zhuǎn)讓給獨(dú)立鐵塔公司。
亞太地區(qū)印度和印尼是先驅(qū)市場(chǎng)，印度國內(nèi)目前由獨(dú)立鐵塔公司運(yùn)營的鐵塔數(shù)量已經(jīng)超過50%。
全球鐵塔運(yùn)營模式中運(yùn)營商主營鐵塔公司占比過半
2018年8月份中國鐵塔在港股上市，創(chuàng)造了最近兩年全球最大的IPO，市值達(dá)到272億美元。2017年數(shù)據(jù)顯示，中國鐵塔的塔類業(yè)務(wù)收入達(dá)670.85億元。
中國鐵塔主要的客戶為中國聯(lián)通、中國移動(dòng)和中國電信三大運(yùn)營商，其中中國移動(dòng)對(duì)中國鐵塔的業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)率超50%。
公司基于站址資源，除向通信運(yùn)營商提供服務(wù)外，還充分利用遍布中國的站址、持續(xù)的電力保障、集中的維護(hù)平臺(tái)以及便利的通信條件，向不同行業(yè)的客戶提供站址資源服務(wù)和基于站址的信息服務(wù)。
5G時(shí)代下，鐵塔企業(yè)如何應(yīng)對(duì)？
在《市場(chǎng)關(guān)于5G投資機(jī)會(huì)的三個(gè)誤讀》中曾提到，5G所采用的高頻網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍相對(duì)變小，基站設(shè)置和施工精度的變化推動(dòng)工程成本上升。
因此，當(dāng)5G商用的消息甚囂塵上時(shí)，鐵塔行業(yè)在5G中的機(jī)遇與挑戰(zhàn)就格外引人關(guān)注：
1. 降本增效，打開利潤空間
隨著5G時(shí)代的來臨，基站數(shù)量需求的激增拉動(dòng)對(duì)鐵塔的需求。然而新建鐵塔所帶來的土地成本、能源電力成本以及運(yùn)維成本過高，因此鐵塔企業(yè)可以將5G基站共享給不同需求的用戶，從提升基站疊加共享率入手，降本增效，打開利潤空間。
降本方面，鐵塔企業(yè)通過在現(xiàn)有社會(huì)塔資源基礎(chǔ)上進(jìn)行改造，將社會(huì)塔變?yōu)橥ㄐ潘钥s減新建塔址開支。
截至目前，中國鐵塔與電力、鐵路、市政、公安、交通、物業(yè)等社會(huì)各方廣泛合作，已利用電力塔、路燈桿、監(jiān)控桿、廣告牌、水塔等社會(huì)資源新建改造基站項(xiàng)目超過2萬個(gè)，節(jié)省投資2億元。
增收方面，由于5G的發(fā)展將帶來橫跨多個(gè)行業(yè)的社會(huì)變革，鐵塔企業(yè)開始尋求跨行業(yè)合作，通過提高單個(gè)鐵塔的共享率來增加邊際收入。
2018年4月24日、25日，中國鐵塔分別與國家電網(wǎng)公司、南方電網(wǎng)公司總部層面簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，開啟“共享鐵塔”的全新合作模式，標(biāo)志電力、通信兩大行業(yè)間資源共享取得突破性進(jìn)展。
鐵塔站址共享模式示意圖
目前，鐵塔行業(yè)共享率全球平均水平為1.62，中國鐵塔的共享率為1.49。拋除中國鐵塔龐大規(guī)模的極端值影響，全球平均共享率將上升到1.95。
美國的獨(dú)立鐵塔公司的共享率接近2，并且單塔的收益超過4萬美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國鐵塔的5775美元；印度的獨(dú)立鐵塔公司共享率更是達(dá)到2.3，單塔收入雖然受限于國內(nèi)居民消費(fèi)水平小于美國，僅23210美元，但仍高于中國鐵塔將近4倍。與之相比，未來中國鐵塔的站址共享率仍有較大的增長空間。
2017年全球主要鐵塔企業(yè)對(duì)比
提效方面，在5G迭代過程中，將鐵塔設(shè)施由原來電信企業(yè)自建自用，變?yōu)橐患覔碛小⒍嗉沂褂玫墓蚕砟Ｊ剑欣谠趯?shí)現(xiàn)共享利用、集約發(fā)展、最大程度提升使用價(jià)值，為整個(gè)通信行業(yè)帶來兩大裨益：
一方面，中國鐵塔建設(shè)運(yùn)營的是后端通信基礎(chǔ)設(shè)施，不涉及前端業(yè)務(wù)開發(fā)運(yùn)營，因此不影響通信市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。
另一方面，在共享理念下，電信企業(yè)前端競(jìng)爭(zhēng)，后端合作，存量資產(chǎn)得以盤活，資源使用效率改善，邊際效益提升，進(jìn)而促進(jìn)理性競(jìng)爭(zhēng)合作關(guān)系的形成。
社會(huì)塔與通信塔結(jié)合示意圖
2. 響應(yīng)技術(shù)迭代帶來新需求
由4G轉(zhuǎn)向5G的技術(shù)迭代升級(jí)，即新型室分取代傳統(tǒng)室分，有望拉動(dòng)微站需求，進(jìn)而為鐵塔發(fā)展帶來新的上升動(dòng)力。
5G將采用高頻段，信號(hào)損耗更加嚴(yán)重，預(yù)計(jì)室內(nèi)深度覆蓋將成為運(yùn)營商5G時(shí)期重點(diǎn)方向。
市場(chǎng)方面，當(dāng)前鐵塔公司的室分業(yè)務(wù)主要應(yīng)用于隧道、高鐵等對(duì)建設(shè)技術(shù)要求較高的場(chǎng)景。由于5G網(wǎng)絡(luò)環(huán)境要求室分設(shè)備的更新，中國鐵塔室分業(yè)務(wù)將迎來新一輪增長。
根據(jù)中國鐵塔2018年上半年財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，中國鐵塔宏站業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入340.64億元，同比增長3.8%，占總營業(yè)收入比重為96.4%，而室分業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)收入8.24億元，同比增長94.3%，占總營業(yè)收入比重由上年同期的1.3%提升到2.3%。
技術(shù)方面，目前室內(nèi)覆蓋技術(shù)可分為兩大類：基于 WIFI 的室內(nèi)覆蓋技術(shù)和基于 3G/4G 的室內(nèi)覆蓋技術(shù)，而后者又可分為傳統(tǒng)室分和新型室分。WIFI 占據(jù)了主要的移動(dòng)流量，對(duì)于室分業(yè)務(wù)后續(xù)增長來說是一大主要沖擊。
4G和5G接入網(wǎng)的組成
隨著5G時(shí)代的逐步來臨，共享模式將引起運(yùn)營模式變革，促進(jìn)5G基站共享率提升，降本增效，打開利潤空間。同時(shí)，共享模式將響應(yīng)技術(shù)迭代帶來的新需求，助力行業(yè)騰飛。
巨頭擁抱未來
對(duì)中國來說，未來4G網(wǎng)絡(luò)需求將集中在農(nóng)村和偏遠(yuǎn)地區(qū)，以及部分已覆蓋地區(qū)的網(wǎng)絡(luò)加強(qiáng)。4G基站未來擴(kuò)張速度將趨于平緩，而5G預(yù)計(jì)未來在2020~2022年有集中的需求釋放。
根據(jù)沙利文報(bào)告，預(yù)計(jì)中國將在5~10年共計(jì)投入1.2萬億用于5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，截止到2022年，預(yù)計(jì)中國市場(chǎng)5G基站數(shù)量將會(huì)達(dá)到243萬臺(tái)，帶動(dòng)鐵塔需求穩(wěn)定提升。
中國鐵塔擁有我國鐵塔行業(yè)96%的站址資源，鐵塔資源的規(guī)模效應(yīng)得到良好的發(fā)揮。5G時(shí)代下運(yùn)營模式的改革將拉動(dòng)塔站在運(yùn)營商之間的共享率，提升單個(gè)鐵塔租賃收入，因此成本將隨著規(guī)模效應(yīng)而下降，從而帶動(dòng)整體利潤的提升。
此外，站址資源具有完備的網(wǎng)絡(luò)，也更容易帶動(dòng)云計(jì)算等其他行業(yè)業(yè)務(wù)。
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黃子健 證書編號(hào)： S0880518100002
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